Ý Kiến Chuyên Gia: Nền Kinh Tế Hoa Kỳ Không Phải Đối Mặt Với Nguy Cơ Suy Thoái Ở Thời Điểm Hiện Tại

Dưới đây là ý kiến của Ed Yardeni, chủ tịch của Yardeni Research, Inc., và Melissa Tagg - nhà kinh tế học cấp cao tại công ty này.

Đường cong lợi suất đầu tiên và trước hết dự đoán triển vọng chính sách của Fed hơn là một cuộc suy thoái kinh tế. Tôi đưa ra kết luận này trong một nghiên cứu của mình, và đây cũng là kết luận được tìm thấy trong một nghiên cứu gần đây của Fed.

Trong cuốn sách mới xuất bản của tôi có tên gọi “Predicting the Markets” (Dự đoán thị trường), tôi đã viết như sau: "Mô hình đường cong lợi suất dựa trên kỳ vọng của các nhà đầu tư về cách Fed sẽ phản ứng trước lạm phát. Nó có tính thực tế cao hơn Mô hình phí rủi ro lạm phát (Inflation Premium Model) trong việc dự đoán lãi suất. Lãi suất liên bang phụ thuộc chủ yếu vào triển vọng lạm phát của Fed và các mức lợi suất khác ở bên phải mức lãi suất này trên đường cong lợi suất được xác định bởi kỳ vọng của nhà đầu tư đối với chu kỳ chính sách của Fed".

Cụ thể hơn, sau khi nghiên cứu mối quan hệ giữa đường cong lợi suất và các chu kỳ tiền tệ, tín dụng và kinh doanh, chúng tôi đi đến kết luận rằng chính suy kiệt tín dụng (credit crunches), chứ không phải đảo ngược đường cong lợi suất hay thời kỳ cuối của tăng trưởng kinh tế gây ra suy thoái. Đường cong lợi suất chỉ cho biết cách Fed phản ứng và tác động của những phản ứng đó đến các chu kỳ này. Vậy tại sao các đường cong lợi suất đảo chiều lại có thể xuất sắc mô tả suy thoái đến vậy? Liệu lần này có khác biệt gì không?

Theo một nghiên cứu của Fed vào tháng 7/2018 về đường cong lợi suất, xác suất suy thoái là khoảng 14%. Tuy nhiên, bản cập nhật nghiên cứu này vào tháng 2/2019 cho thấy xác suất đã tăng lên 50%. Cảnh báo suy thoái kinh tế đó có thể đã góp phần khiến Ủy ban Thị trường mở Liên bang (FOMC), cơ quan quyết định chính sách tiền tệ của Fed, xoay trục lập trường từ “diều hâu” sang “bồ câu”.

Fed gần đây đã phát ra tín hiệu rằng sẽ không có đợt tăng lãi suất nào trong năm nay và chỉ tăng một lần trong năm tới. Nếu vậy, khả năng diễn ra suy thoái sẽ ít đi. Chúng ta hãy xem xét kỹ nghiên cứu của Fed ủng hộ quan điểm của chúng tôi về cách hiểu đúng đắn nhất về đường cong lợi suất.

1. Ghi chép ban đầu: Năm ngoái, biên bản cuộc họp FOMC ngày 12-13/6 đưa ra một lý do để không phải lo lắng về đường cong lợi suất phẳng tại thời điểm đó. Trong cuộc họp, các quan chức của Fed đã trình bày một "chỉ báo khả năng xảy ra suy thoái" thay thế dựa trên nghiên cứu được giải thích trong Ghi chú của Fed được công bố ngày 28/6 có tiêu đề "(Đừng sợ) Đường cong lợi suất" của hai nhà kinh tế học của Fed là Eric C. Engstrom và Steven A. Sharpe. Tóm lại, họ đặt ra câu hỏi tại sao "chênh lệch dài hạn" giữa lợi suất trái phiếu kho bạc 10 năm TMUBMUSD10Y và 2 năm TMUBMUSD02Y lại có nhiều sức mạnh dự đoán suy thoái sắp xảy ra. Họ đã nghĩ ra "chênh lệch dự tính ngắn hạn” của lợi suất trái phiếu 0 quý so với lợi suất trái phiếu 6 quý, hay nói cách khác là chênh lệch giữa mức lãi suất liên bang hiện tại và lãi suất liên bang dự kiến ​​trong vài quý tới, dựa trên giá cả thị trường tương lai (Hình 1).

Các tác giả nhấn mạnh rằng chênh lệch dài hạn phản ánh chênh lệch ngắn hạn. Họ cho rằng chênh lệch ngắn hạn có ý nghĩa hơn, nó đóng vai trò như một chỉ báo về suy thoái dự kiến ​​sẽ xảy ra trong vài quý tới. Theo những quan sát của họ, khi một trong hai mức chênh lệch lợi suất này đảo ngược, không có nghĩa là sẽ gây ra suy thoái.

Vào thời điểm đó, họ cho rằng “thị trường đặt cược khá thấp vào khả năng cắt giảm lãi suất trong bốn quý tiếp theo”, tức là, 14,1% (Hình 2). "Không giống như chênh lệch lợi suất dài hạn, chênh lệch dự tính ngắn hạn không có xu hướng giảm trong những năm gần đây. Các biện pháp dựa trên khảo sát về kỳ vọng dài hạn đối với lãi suất ngắn hạn cho thấy không có dấu hiệu xuất hiện đảo chiều đường cong lãi suất như dự kiến", họ nhận xét. Năm ngoái, trong bài phân tích của mình, chúng tôi đưa ra kết luận sau: "Thật là nhẹ nhõm! Vì vậy, bây giờ, tất cả những gì chúng ta phải lo lắng là suy thoái kinh tế do chiến tranh thương mại!".

2. Bản nghiên cứu được cập nhật: Nghiên cứu cập nhật của Fed vào tháng 2/2019 có tiêu đề ít phô trương hơn: "Chênh lệch lợi suất dự tính ngắn hạn với tư cách một chỉ báo hàng đầu: Một tấm gương ít bị biến dạng hơn." Các tác giả lưu ý rằng chênh lệch lợi suất ngắn hạn của họ "có thể được hiểu như một thước đo kỳ vọng của thị trường về quỹ đạo di chuyển ngắn hạn của lãi suất chính sách tiền tệ thông thường."

Ngoài ra, họ còn cho rằng: "Sức mạnh dự đoán của nó [chênh lệch lợi suất ngắn hạn] nằm ở chỗ: khi những người tham gia thị trường cho rằng chính sách tiền tệ nới lỏng sẽ được thực hiện trong một năm rưỡi tới, một cuộc suy thoái" có thể sẽ xảy ra. Chênh lệch lợi suất ngắn hạn dự báo tăng trưởng GDP bốn quý với độ chính xác cao hơn dự báo đồng thuận. Hơn nữa, theo các nhà kinh tế học của Fed, "nó có sức mạnh dự báo khá chính xác lợi nhuận của thị trường cổ phiếu". Ngược lại, lợi suất trái phiếu "đáo hạn sau 6-8 quý được chứng minh là không có giá trị dự báo suy thoái, tăng trưởng GDP hoặc lợi nhuận cổ phiếu".

3. Một cảnh báo được phòng hộ cao: Trang 7 của nghiên cứu mới đưa ra một cảnh báo rằng xác suất suy thoái gia tăng đáng kể kể từ khi nghiên cứu ban đầu được thực hiện khoảng một năm trước: "Kể từ cuối giai đoạn thử nghiệm vào đầu năm 2019 (và thời điểm viết bài này), các mức chênh lệch lợi suất dự tính ngắn hạn dự báo rằng xác suất suy thoái gia tăng đáng kể".

Thật vậy, Hình 3 trong nghiên cứu cho thấy rủi ro suy thoái đã tăng lên 50% (dựa trên dữ liệu Q1 năm 2019 chỉ có sẵn số liệu tháng 1). Điều thú vị là phần cập nhật quan trọng này đã không được đề cập trong đoạn tóm tắt mở đầu nghiên cứu. Tuy nhiên, các biểu đồ trong bài nghiên cứu này cho thấy tỷ lệ suy thoái kinh tế gia tăng mạnh nhất khi mức chênh lệch lợi suất dự tính ngắn hạn xuống dưới mốc.

Do đó, chúng tôi không cảm thấy hoang mang về một cuộc suy thoái cận kề. Thay vào đó, chúng tôi tập trung vào ý tưởng (được đưa ra trong nghiên cứu của Fed và trong cuốn sách của tôi) rằng đường cong lợi suất trước hết dự báo triển vọng chính sách tiền tệ. Ví dụ: theo bài nghiên cứu, "chênh lệch lợi suất dự tính ngắn hạn có xu hướng rơi vào vùng giá trị âm khi các nhà đầu tư tin rằng Fed nhiều khả năng sớm chuyển từ lập trường thắt chặt sang nới lỏng".

Chênh lệch đường cong lợi suất có xu hướng thu hẹp khi Fed tăng lãi suất quỹ liên bang (Hình 3). Nó cũng có xu hướng chạm đáy và sau đó mở rộng khi Fed bắt đầu hạ lãi suất. Việc các cuộc suy thoái vừa qua xảy ra sau khi đường cong lợi suất đảo ngược, ở phần cuối của chu kỳ thắt chặt tiền tệ chẳng hạn, chỉ là chuyện tình cờ.

Lần này có thể sẽ khác. Nếu Fed tạm dừng tăng lãi suất, khả năng xảy ra suy thoái sẽ thấp hơn. Rốt cuộc, không cần phải thắt chặt quá mức khi lạm phát và đầu cơ không quá cao. Trong quá khứ, chính sách thắt chặt của Fed (không phải là các đường cong lợi suất đảo chiều trùng với thời kỳ áp dụng chính sách thắt chặt) dẫn đến các cuộc khủng hoảng tài chính gây ra suy kiệt tín dụng trên quy mô rộng - căn nguyên của suy thoái (Hình 4).

Do đó, kết luận của chúng tôi là chính sự suy kiệt tín dụng là nguyên nhân gây ra suy thoái, không phải là đường cong lợi suất đảo chiều hay thời kỳ cuối của tăng trưởng kinh tế.

4. Tín hiệu dương tính giả: Tìm ra điểm tương đồng giữa chính sách tiền tệ năm 1998 và hiện nay, trong bài nghiên cứu của mình, Engstrom và Sharpe cho rằng: "Tín hiệu dương tính giả nổi bật nhất trong các mẫu của chúng tôi đi kèm với chính sách nới lỏng được thực hiện do sự lan rộng của cuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1998 nhưng không gây ra suy thoái ở nước Mỹ. Không khó để hình dung rằng những kịch bản tương tự có thể tạo ra các kết quả dương tính giả trong tương lai. Việc chênh lệch dự tính ngắn hạn gần đảo ngược vào cuối năm 2018 dường như có liên quan đến nhận thức của thị trường về những rủi ro đáng kể đối với triển vọng kinh tế toàn cầu, bao gồm cả mối hiểm họa tranh chấp thương mại leo thang. Liệu những rủi ro đó có xuất hiện dưới dạng một cuộc suy thoái kinh tế đang ẩn hiện đâu đó hay không”.

5. Vẫn chưa thể xác minh: Trong nghiên cứu của mình, Fed lưu ý rằng: "Theo chúng tôi, chênh lệch dự tính ngắn hạn là chênh lệch giữa lợi suất dự tính ​​của tín phiếu Kho bạc ba tháng trong sáu quý tới và lợi suất hiện tại của tín phiếu kho bạc ba tháng".

Theo Haver Analytics (nhà cung cấp dữ liệu của chúng tôi): "Từ đầu năm nay, chúng tôi đã nói với Hội đồng quản trị về chênh lệch dự tính ngắn hạn của lợi suất trái phiếu 0 quý so với lợi suất trái phiếu 6 quý và họ nói rằng họ đã tính toán nó bằng cách sử dụng đường cong lợi suất trái phiếu không có lãi suất định kỳ với kỳ hạn là hàng quý."

6. Đường cong lợi suất trái phiếu hai năm: Thay vì cố gắng tính chênh lệch ngắn hạn theo nghiên cứu của Fed, chúng tôi sẽ tập trung vào hợp đồng tương lai 12 tháng để tính lãi suất quỹ liên bang và chỉ số này có sẵn hàng ngày (Hình 5). Lợi suất trái phiếu kho bạc hai năm neo sát theo những số liệu này. Điều này cho thấy nó cũng là một đại diện tốt cho dự đoán của thị trường về lãi suất quỹ liên bang trong một năm tới.

7. Tạm dừng dự đoán: Sau tất cả, kết luận khá rõ ràng: Không có nhiều khả năng Fed sẽ tăng lãi suất quỹ liên bang trong 12 tháng tới. Thứ Hai tuần trước, lãi suất kỳ hạn 12 tháng là 2,06%, thấp hơn 32 điểm cơ bản so với mức trung bình 2,38% của khung lãi suất quỹ liên bang mục tiêu. Lãi suất kỳ hạn 2 năm là 2,24%, thấp hơn 14 điểm cơ bản vào cuối tuần trước.

Nghiên cứu của Fed cho thấy chênh lệch giữa lợi suất trái phiếu kho bạc hai năm và lãi suất quỹ liên bang có thể là cách đơn giản nhất để theo dõi triển vọng chính sách tiền tệ của thị trường thu nhập cố định trong 52 tuần tới (Hình 6). Bất cứ ai cũng có thể làm điều này ngay tại nhà. Nhưng điều đó không có nghĩa là thị trường sẽ đúng, bằng chứng là nó đã sai vào năm ngoái.

Điểm mấu chốt: Cho đến nay, chúng tôi vẫn không thấy nguy cơ suy thoái đáng kể, đặc biệt là khi FOMC vẫn giữ lập trường "kiên nhẫn". Quyết định gần đây của Ủy ban này về việc tạm dừng tăng lãi suất quỹ liên bang trong phần còn lại của năm nay giúp giảm thiểu rủi ro xảy ra một cuộc khủng hoảng tài chính có khả năng làm xuất hiện cả suy kiệt tín dụng và suy thoái kinh tế.

Thu Trang - Theo MarketWatch